Argentina: Macro y estrategia

Pulso de mercado: el gobierno emite deuda en dólares en el mercado local

Ayudado por la caída del riesgo país luego de las elecciones, el Gobierno anunció su regreso a los mercados de capitales con la emisión de un bono en dólares bajo ley local, con vencimiento en 2029 y un cupón del 6.5%, destinado a obtener financiamiento para afrontar vencimientos de enero sin usar reservas del Banco Central. Se pueden ver los detalles de la licitación aquí. El ministro de Economía Luis Caputo adelantó esta mañana (ver aquí) que el Gobierno buscará conseguir unos USD 1.000mn en la colocación y que espera convalidar una tasa de interés menor al 9% anual, siendo este el "objetivo central".

Mantenemos la recomendación en GD38 y GD41, que creemos que son los de mayor potencial alcista. Creemos que el escenario está dado para que se profundicen los ajustes y cambios necesarios para una reducción del riesgo país adicional dentro de los próximos meses, de la mano de un mayor foco de la política económica en la acumulación de reservas, la aprobación del presupuesto de 2026, y la reforma laboral.

Seguimos creyendo que los catalizadores para los bonos en los próximos meses deberían ser la acumulación de reservas, la aprobación del presupuesto de 2026, y la reforma laboral.

La macro descifrada: Curvas en pesos continúan comprimiendo; licitación del Tesoro

Las curvas continuaron comprimiendo con la entrada en vigor del límite en cauciones a los fondos money market, nueva normativa de encajes y la noticia del nuevo Bonar en dólares. El lunes de la semana pasada se publicó la restricción que fija un máximo de 20% del patrimonio neto de inversión en cauciones para los money market. También entró en vigor la nueva normativa del BCRA que requiere unos ARS 2tn menos en encajes en efectivo y redujo el requerimiento mínimo diario de encajes de 95% a 75%. La tasa de caución se mantuvo estable mientras que las curvas de tasa fija y CER mostraron subas semanales de hasta 4.2% s/s y 1.6% s/s, respectivamente, que se acentuaron el viernes con la noticia de la emisión del Tesoro del nuevo Bonar 2029.

Hoy se anunciará el menú disponible en la licitación del jueves. El Tesoro enfrenta vencimientos por ARS 40tn, de los cuales aproximadamente ARS 13tn serían con privados, similares a los de la anterior licitación. Los vencimientos se explican principalmente por ARS 17.5tn del Boncap T15D5, del cual casi el 90% estaría en manos del BCRA luego de los canjes de agosto; ARS 18.4tn del instrumento CER TZXD5, con la mitad en manos privadas; y ARS 3.6tn del dólar-linked TZVD25, todo en manos de privados. El Tesoro contaría con depósitos en el BCRA algo por debajo de ARS 4tn. La licitación liquidará el próximo lunes 15, mismo día que tiene lugar la mayor parte de vencimientos.

Renta Variable Global: A la espera de la Reserva Federal

La (variable) recalibración de expectativas respecto a la decisión de la Fed y el derrumbe de Bitcoin afectaron recientemente el rally de las acciones en Estados Unidos. Desde fines de octubre hasta la tercera semana de noviembre, la renta variable americana (y global) estuvo bajo presión por la incertidumbre respecto a la decisión de la Reserva Federal de diciembre. Después de idas y vueltas, el mercado ya espera un recorte de 25pbs para mañana. Eso ayudó a que en las últimas dos semanas el S&P 500 volviera a acercarse a sus máximos. Por otro lado, el desplome de las criptomonedas, con Bitcoin cayendo por debajo de los USD 86.000, afectó el sentimiento de corto plazo y arrastró acciones del sector, mientras se liquidaban casi USD 1.000 millones en posiciones apalancadas (ver aquí). Más recientemente, los rendimientos de los bonos del Tesoro subieron desde fines de noviembre, con los de largo plazo finalizando unos diez puntos básicos más altos (el bono a 10 años alcanzó 4.11%), impulsados por una oleada de emisiones corporativas que totalizaron USD 15.8 bn y por un repunte global iniciado en Japón (ver aquí y aquí), donde la posibilidad de un aumento de tasas del Banco de Japón elevó su rendimiento a 10 años al nivel más alto (1.89%) desde mayo de 2008 (1.79%). La reunión del Banco de Japón es el 19 de diciembre.

Más allá de esta coyuntura inmediata, el futuro liderazgo de la Fed y su política monetaria aparecen como catalizadores importantes para la continuación de la tendencia alcista en la renta variable. Se anticipa con un 91.4% de probabilidad un nuevo recorte de tasas de la Reserva Federal mañana, lo que impactaría positivamente en el mercado. La atención también se centra en el futuro liderazgo de la Fed, tras el anuncio del presidente Trump de haber elegido un sucesor para Jerome Powell (ver aquí). Al momento, el mercado le asigna un 80% de probabilidad al nombramiento de Kevin Hasset actual director del Consejo Económico de la Casa Blanca.

Renta Variable Argentina: Buscando recuperar el impulso

Después del salto post (sorpresa) electoral, las acciones argentinas están teniendo ciertamente un desempeño algo decepcionante. En el último mes, y tras un formidable salto el 27 de octubre, el Merval acumula una suba en dólares de 0.2%, mientras que los bonos soberanos en dólares una de 1.6% y la renta fija corporativa una de 0.4%. A nivel de sectores, se observó cierta disparidad en los retornos: industriales, comunicaciones y consumo discrecional reflejaron avances importantes de 18.4% m/m, 14.2% m/m y 12.8% m/m, respectivamente, mientras que las caídas estuvieron lideradas por bancos (-7.5% m/m) y real estate (-4.6% m/m). Respecto al sector bancario, al ser el de mayor peso sobre el total del índice (40.4%), su mala performance repercute negativamente en el Merval en su conjunto. Creemos que detrás de este mal desempeño en promedio de las acciones argentinas hay varios factores. Uno es la situación internacional, ya que el máximo del S&P 500 hasta ahora se alcanzó el 28 de octubre y desde entonces el índice viene afectado por la incertidumbre que hubo respecto a la decisión de la Fed mañana (ver sección anterior) y los cuestionamientos crecientes respecto a las valuaciones y la dinámica de la inteligencia artificial. No obstante, en las últimas dos semanas los mercados globales estuvieron recuperando y eso ayudó a las acciones argentinas.

Desde el punto de vista local, el foco del Merval ha estado sobre los reportes de los principales bancos, quienes cerraron la temporada de balances del tercer trimestre. El último trimestre fue muy negativo para el sector bancario en general, que en su conjunto acumuló un resultado neto de -ARS 100bn, el peor registro desde el 2020. Estos malos datos se explicaron por una política monetaria que se tornó muy contractiva en el contexto de las elecciones de medio término. Medidas como la suba en los encajes hacia el 53.5% (nivel más alto en 32 años), así como también la exigencia de cumplimiento diario (previamente era mensual), contribuyó a un aumento en la volatilidad de las tasas de interés de corto plazo. Esto último produjo un incremento en las tasas de interés reales, lo cual terminó reduciendo la demanda de nuevo crédito y aumentando la mora del crédito existente de las familias a máximos en 15 años. Esta combinación de factores (depósitos más caros, más activos encajados en el Banco Central, caída en la demanda de crédito y aumento en la mora) produjo una importante caída en el retorno sobre patrimonio neto (ROE) de los bancos. Al respecto, GGAL registró un -4.7% trimestral anualizado (3m a/a), afectado por la adquisición de HSBC. Por su parte, SUPV evidenció resultados aún peores con un ROE de -20% 3m a/a. BBAR también mostró una reducción en su ROE, pero en niveles mucho mejores a los otros dos bancos (4.7% 3m a/a), mientras que BMA también terminó con un ROE negativo (-2.6% 3m a/a). Mirando hacia adelante, luego de los comicios se observó una mayor laxitud en la política monetaria, lo cual redujo el nivel de tasas de interés: la tasa de caución se encuentra alrededor de los 20pp, mientras que la TAMAR es de 31%. Esto puede ser alentador para el sector bancario con miras al año próximo.

Te invitamos a leer nuestro informe de renta variable donde analizamos las principales tendencias en los mercados de renta variable internacional y local. Además, te acercamos una presentación complementaria a nuestro reporte donde podrás encontrar más detalles sobre la evolución de los sectores y acciones del S&P Merval, así como de los ADRs y de algunos CEDEARs seleccionados.