La modernización laboral y el contexto económico: informe de Invecq

El Gobierno envió al Congreso la "Ley de Modernización Laboral", un proyecto que impulsa diversas reformas laborales para actualizar el mercado y fomentar el empleo formal, al que se suman artículos de reforma impositiva. A continuación, se detallan las principales modificaciones propuestas en el ámbito laboral:

Respecto a las iniciativas impositivas, se destacan:

• - Creación del Régimen de Incentivo para Medianas Inversiones (RIMI), que otorga beneficios como la devolución anticipada de IVA y amortización acelerada en Ganancias para proyectos productivos de hasta USD 30 M.
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• - Reducción las alícuotas del Impuesto a las Ganancias a Sociedades para ejercicios fiscales a partir de 2026 de 30% al 27% y 35% a 31,5%.
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• - Eliminación de Impuestos Internos para seguros, los servicios de telefonía celular y satelital, los objetos suntuarios, vehículos automóviles y motores, embarcaciones de recreo o deportes y aeronaves.
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• - Eliminación de los 2 impuestos cedulares (inmuebles y renta financiera, excepto monedas digitales).
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• - Eliminación del cargo de 10% en entradas de cine para financiar al INCAA, entre lo más relevante.

Se estima que el impacto fiscal total del proyecto completo ascenderá al 0,83% del PBI. La mayor parte de este esfuerzo (0,5%) corresponde a la reducción de las contribuciones patronales del capítulo laboral. El 0,33% restante obedece a los incentivos tributarios, explicados principalmente por la baja en el Impuesto a las Ganancias corporativo (0,2%) y la eliminación de algunos Impuestos Internos (0,1%).

El proyecto ingresado al Congreso será debatido en Sesiones Extraordinarias y habrá que evaluar qué modificaciones se introducen en el texto final. En términos generales, los avances hacia una modernización laboral son positivos: representan un paso imprescindible para un mercado que ya venía ajustándose de facto -el empleo privado registrado creció apenas 3% desde 2012, frente a un 42% del empleo independiente-. De todos modos, no debe esperarse que estas reformas impulsen el empleo por sí solas ni de manera inmediata, dado que el impulso al empleo seguirá siendo el crecimiento de la actividad económica.

En paralelo, los cambios impositivos (más allá de la necesaria reducción del costo laboral vía menores cargas patronales) también resultan bienvenidos porque contribuyen a simplificar un esquema tributario excesivamente complejo. Sin embargo, no abordan el núcleo de las distorsiones, que exige una reforma más profunda sobre tributos como Ingresos Brutos, el impuesto al cheque o las retenciones (la reducción anunciada esta semana va en esta línea, con un impacto fiscal estimado en 0,1% del PIB). Estos impuestos desalientan la producción y la inversión, pero -según anticipó el ministro de Economía- no formarían parte de una reforma en el corto plazo, debido al estrecho margen fiscal para reducir impuestos que representan casi 8% del PIB.

Finanzas y mercados

Durante la semana, el Tesoro llevó adelante dos licitaciones claves, una en dólares y otra en pesos, en las que logró cumplir sus objetivos de financiamiento y refinanciamiento. En ambos casos, consiguió recaudar fondos y rollear la totalidad de los vencimientos, en un contexto de mercado exigente pero con señales de normalización.

La Secretaría de Finanzas anunció la colocación de USD 1.000 M del nuevo Bonar 2029 (AN29D), marcando el primer regreso del Tesoro a los mercados de financiamiento en moneda extranjera tras casi ocho años. El bono, con plazo de 4 años, cupón de 6,5%, y legislación local, fue adjudicado con un rendimiento de corte de 9,26%. Dado que el cupón resulta relativamente bajo en comparación con países y emisores de riesgo similar[1], el mercado exigió un rendimiento más elevado, lo que se reflejó en una colocación bajo la par como mecanismo de ajuste para alcanzar la tasa requerida por los inversores.

Si bien esta tasa resultó levemente superior al objetivo anunciado por el ministro de Economía (por debajo del 9%), el resultado fue positivo en términos relativos: se trató de una tasa de un dígito, inferior a la de los bonos hard-dollar existentes de duración comparable (Ver gráfico). En particular, el rendimiento al precio de corte implicó un spread cercano a 550 puntos básicos sobre los bonos del Tesoro de EE.UU. de duración similar, y alrededor de 130-140 puntos básicos por debajo del rendimiento de los bonos AL30D y AL38D, que funcionan como referencias en el tramo medio de la curva.

La colocación se realizó bajo la par, con un precio cercano a USD 910, por lo que el Tesoro habría recaudado aproximadamente USD 910 M. Tal como anticipamos en el NEF anterior, estos fondos se destinarán al pago de amortizaciones de los Bonares 2029 y 2030 el próximo 9 de enero, junto con un posible repo con bancos internacionales para completar los USD 4.200 M de vencimientos totales. La licitación recibió ofertas por más de USD 1.400 M, con la participación de más de 2.500 inversores, en un contexto en el que el BCRA había habilitado previamente a las aseguradoras a tomar caución, facilitando así la demanda por el instrumento.

En paralelo, al día siguiente la Secretaría de Finanzas enfrentó vencimientos en pesos por algo más de $20 billones (bn), recibiendo ofertas por $21,27 bn, lo que permitió alcanzar un rollover del 102,0%. Se trató de una licitación particularmente exigente, dado que fue la única del mes y se desarrolló en un contexto de alta demanda estacional de dinero, lo que había generado cierta incertidumbre sobre la capacidad de refinanciamiento. Entre los aspectos positivos se destaca la extensión de duration a partir de mayo de 2026 y una tasa promedio de las LECAPs de 2,35% TEM, por debajo de las licitaciones previas y en línea con la inflación corriente.

En síntesis, la colocación del Bonar 2029 marca un primer paso relevante hacia la normalización del financiamiento del Tesoro, al lograr volver a emitir deuda en dólares a una tasa de un dígito, aun en un contexto de riesgo país elevado. Si bien el nivel de tasa obtenido refleja que la confianza del mercado todavía es parcial y distante de una normalización plena, el pago de los vencimientos de enero y una eventual aceleración en la acumulación de reservas podrían habilitar una compresión adicional del riesgo país en las próximas semanas. En ese marco, esta operación debe leerse más como una señal de acceso y credibilidad, funcionando como antesala de un regreso a los mercados internacionales bajo mejores condiciones en un contexto además, favorecido por una nueva baja de tasas de la Reserva Federal, que contribuye a reducir la prima exigida por los inversores a los activos emergentes.

[1] Por ejemplo países con un riesgo país en torno a 500 puntos básicos han emitido este tipo de instrumentos con cupones en torno al 9%.

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