LEFIs, Lecaps y la pulseada por la liquidez: el Banco Central redefine su estrategia

Las LEFIs eran una obligación del tesoro que surgió para estacionar la liquidez bancaria y eliminar así las Lelics emitidas por el Banco Central. Esa liquidez, originalmente, alcanzó aproximadamente 10% del PBI a fines de 2023 y representaba mayormente un excedente monetario no deseado producto de desarreglos monetarios y fiscales que tuvo que esterilizar el Banco Central.

La tasa de interés de las Lefis, 29% era determinada por el Banco Central y, si bien no tenían mercado secundario, los bancos comerciales podían comprar y vender diariamente LEFI al Banco Central a su valor técnico para así manejar su liquidez. Las LEFI vencían a mediados de julio y su stock era hoy equivalente a 2% del PIB.

El Banco Central quería que esa liquidez migre a LECAPS del Tesoro nacional y eliminar las LEFIs porque entendía que este diseño atraía finalmente, fondos de los bancos que podrían haber sido asignados a crédito, o, a otras alternativas para manejo de liquidez. La existencia de una tasa de política monetaria era a su vez contradictoria con el esquema de manejos de agregados monetarios que comenzó a mediados de abril.

La baja de la tasa de interés favoreció la demanda de dólares justo en un momento en que el Gobierno enfrenta desafíos económicos y políticos en el Congreso por temas fiscales, en el camino a las elecciones parlamentarias de octubre. Y el Tesoro siguió comprando dólares para incrementar las Reservas internacionales netas. Ayer se informó que el Tesoro compró 500 millones de dólares. 

El Banco Central debió venderle Lecaps e incluso abrió nuevamente la ventanilla de pases pasivos para retirar liquidez a una tasa de 36% pero no fue suficiente. Finalmente, el Tesoro realizó una licitación extraordinaria de letras y absorbió buena parte de esa liquidez pagando tasas de 47% a 15 y 30 días, significativamente por arriba de una inflación esperada de 20% en los próximos 12 meses.

Es de esperar que, con este resultado, las tasas de interés puedan normalizarse a la par que baje el tipo de cambio. En efecto, con una política monetaria estricta y bandas cambiarias creíbles, el peso debería desacelerar su depreciación. Las reservas internacionales netas aumentaron, el peso está más débil y el traspaso inflacionario parece estar limitado.

Veremos si las Lecaps se consolidan como un instrumento válido para administrar la liquidez bancaria y que su uso no se ve sea limitado por falta de liquidez, distorsiones impositivas o por el cambio de riesgo crediticio. 

Es de esperar que, con este resultado, las tasas de interés puedan normalizarse a la par que baje el tipo de cambio. En efecto, con una política monetaria estricta y bandas cambiarias creíbles, el peso debería desacelerar su depreciación.

Un final feliz

Los esquemas de metas de agregados monetarios suelen resultar en cierta volatilidad de las tasas de interés de mercado derivada de la volatilidad de la demanda de dinero y finalmente llevan a tasas de interés altas que afectan la actividad económica. Pero el fijar la tasa de interés y controlar los agregados monetarios simultáneamente, no es consistente.

Por esta razón, los bancos centrales fueron abandonando esta estrategia pasando a un esquema de metas de inflación donde el Banco Central- apoyado en su credibilidad- fija la tasa de interés en forma consistente con el objetivo inflacionario. Para asegurar esa tasa de interés el Banco Central puede intervenir en el mercado monetario. 

Si bien los progresos en desinflación han significativos, la tasa de inflación anual es aún alta. Sigue habiendo un excedente monetario y todo eso podría hacer hoy desafiante la adopción de metas de inflación como se intentó en 2016 y 2017. 

Pensamos que la política monetaria está aún en evolución y que nuevos ajustes en un buen escenario podrían venir una vez que la inflación anual descienda en torno a un dígito.