El miedo a la flotación: el dilema que erosiona las reservas y la credibilidad del Tesoro

La semana pasada dijimos que la recuperación de los activos argentinos, impulsada por la fuerte señal de apoyo del secretario de Estado de los Estados Unidos, Scott Bessent, era una oportunidad única para que el Tesoro mejorara aún más su posición de balance externa.

En ese momento dijimos que nos parecía que las autoridades habían aprendido la lección sobre la importancia de comprar divisas para reforzar las reservas internacionales, aunque sea a costa de un tipo de cambio temporalmente más alto. Resulta que nos equivocamos. Un problema de su propia creación: la suspensión transitoria de los derechos de exportación para los cereales obligó al sector a liquidar 6300 millones de dólares en solo 3 días.

La medida tenía el objetivo explícito de permitir al tesoro adquirir rápidamente. Dado que la demanda de dinero no varió, al liquidar estos fondos, las empresas buscaron revalidar esta cartera. El problema es que, debido a la persistencia de restricciones cambiarias para las empresas, estas tuvieron que recurrir al MEP y al contado con liquidación para recomprar las divisas que habían liquidado.

Lo que creó una brecha entre estos mercados y el dólar oficial. Las personas aprovecharon entonces esta oportunidad y traje, lo que redujo la cantidad de efectivo disponible para el Tesoro. Había dos formas de resolver el problema: una era liberar las restricciones a las empresas permitiéndoles recomprar las divisas en el mercado oficial. Esto habría permitido al Tesoro comprar la mayor parte de los fondos liquidados por los exportadores sin crear una brecha con el contado o el MEP. Sin embargo, habría supuesto un aumento del tipo de cambio, ya que la economía en su conjunto se encontraría con un exceso de pesos. En cambio, las autoridades optaron por restringir el arbitraje para los individuos, conocido como rulo. Consideramos que se trata de una medida a medias y la opción inferior.

Al igual que con cualquier restricción al flujo de capital, el mercado encontró formas de eludirla y la demanda de divisas se mantuvo. Si bien el viernes el Tesoro había podido comprar el 80% de la oferta de los exportadores, ese ratio se redujo al 40% el lunes y prácticamente no hubo compras netas el martes. Además, supuso un retroceso en la trayectoria de esta administración hacia la liberalización total de los mercados de capitales.

Esto pone de manifiesto un profundo miedo a la flotación. El régimen actual pretende tener flotación libre dentro de las bandas cambiarias, pero el Tesoro ha actuado para acotar el tipo de cambio oficial. El Banco Central también ha redoblado sus intervenciones en el mercado de futuros e incluso ha utilizado su stock de letras dólar link para calmar la presión sobre el tipo de cambio. Además, el BCR ha bloqueado a las billeteras virtuales que realizaban transacciones en moneda extranjera. 

A pesar de afirmar que se trata de un régimen flotante, estamos en realidad con un "soft peg" y el Tesoro está perdiendo reservas muy necesarias en este proceso. Queda mucho tiempo hasta el 26 de octubre. El mercado descuenta que el régimen de bandas cambiarias desaparecerá tras las elecciones.

Pero nos cuesta ver cómo se puede mantener durante todo este mes la fijación blanda del tipo de cambio y la pérdida de reservas que conlleva. 

No hay duda de que es necesario un cambio de humor y tal vez de mentalidad. La excesiva arbitrariedad en la formulación de políticas y el constante cambio en las reglas de juego en los últimos tres meses han pasado factura. El gobierno ha demostrado pragmatismo en el pasado. Quizá sea el momento de superar ese miedo a la flotación.