Curva en baja y spreads en ajuste: provincias vuelven al mercado
La mejora en la curva hard dollar habilita una nueva ventana externa para el crédito subnacional. Entre Ríos testea el mercado con una emisión de hasta U$D 500 millones en un escenario de convergencia de spreads y reapertura financiera.
La compresión de la curva soberana en dólares está reconfigurando el mapa del financiamiento argentino. Con el riesgo país en torno a los 500 puntos y rendimientos de los bonos nacionales moviéndose en el rango de 8% a 9,5%, el crédito subnacional vuelve a ganar profundidad y acceso al mercado internacional.
En ese nuevo equilibrio, Entre Ríos se prepara para emitir hasta U$D 500 millones bajo legislación extranjera, en una operación prevista para el jueves que tendrá como objetivo central recomprar el bono ERF25 al 100% de su valor nominal y mejorar el perfil de vencimientos heredado. La colocación contará con bancos internacionales -uno estadounidense y otro europeo- y marcará el regreso de la provincia al mercado tras varios años sin emisiones, luego del default y la reestructuración atravesada en la gestión anterior.
El movimiento se inscribe en una dinámica más amplia: la mejora en los globales argentinos -impulsada por la normalización financiera y el fortalecimiento de reservas- redujo el costo de financiamiento del Tesoro y generó un efecto derrame sobre las provincias. En términos técnicos, si el soberano converge hacia spreads compatibles con una categoría B-, los bonos provinciales de mejor calidad crediticia deberían acompañar esa compresión, particularmente en los tramos largos, más sensibles a movimientos de tasa.
De hecho, el proceso ya comenzó. Santa Fe y la Ciudad de Buenos Aires lograron colocar deuda en el exterior con rendimientos en la zona del 8%, mientras que Córdoba emitió a nueve años con una tasa cercana al 9%. Además de Entre Ríos, Chubut también analiza una salida al mercado, aunque sin fecha definida.
Para discriminar riesgos, en la City se ponderan dos variables: solvencia (necesidades de financiamiento ajustadas por resultado fiscal) y apalancamiento (deuda sobre ingresos totales), con mayor peso en la primera. Bajo ese esquema, Santa Fe, CABA y Mendoza encabezan el ranking de fortaleza crediticia.
Santa Fe exhibe una relación deuda/ingresos cercana al 8%, una de las más bajas del país. La Ciudad se distingue por superávit primario y bajo nivel de endeudamiento. Mendoza, por su parte, mantiene indicadores fiscales sólidos y figura entre las jurisdicciones con mejor percepción de riesgo relativo dentro del universo provincial.
En términos de estrategia, los analistas destacan el bono Santa Fe 2034 (SFD34), con un retorno total esperado cercano al 15% vía carry más compresión de spreads, y el Ciudad 2033 (BC33), con retorno estimado en torno al 11%. Ambas jurisdicciones, además, no reestructuraron deuda en 2020-2021, lo que refuerza su historial crediticio.
El contrapunto es la Provincia de Buenos Aires. Su bono 2037 muestra el mayor retorno total esperado, pero el diferencial de spread no termina de compensar el mayor beta político y fiscal, marcado por mayor volatilidad histórica y dependencia de autorizaciones nacionales.
La discusión ahora pasa por el precio del riesgo argentino. Si el soberano rinde entre 8% y 9,5%, el mercado espera que el crédito provincial refleje una prima menor. De lo contrario, la mejora macro ya estaría internalizada y el upside adicional sería limitado.
