Un experimento natural sobre los "efectos de la información" en Argentina

Las fricciones de información en los mercados financieros son clave para entender los episodios con consecuencias macroeconómicas, sobre todo en las economías de mercados emergentes (EME), donde dichas fricciones son más marcadas. Estas fricciones pueden llevar a que los inversionistas menos informados, es decir, aquellos con un conocimiento limitado de los fundamentos de un país, reaccionen de forma exagerada ante el ruido del mercado. Como resultado, los precios de los activos pueden desviarse de los fundamentos, lo que aumenta el riesgo de interrupciones abruptas.

En un artículo (i) reciente, analizamos cómo los inversionistas interpretan el valor de los activos de las EME, específicamente, cómo reaccionan ante variaciones de precios no relacionadas con los fundamentos. Para ello, aprovechamos un error técnico en el cálculo del diferencial del Índice de Bonos de Mercados Emergentes (EMBI) de Argentina como un experimento natural (i). Este contexto nos permite identificar el "efecto de la información", mediante el cual los inversionistas menos informados interpretan los precios del mercado como señales y los utilizan para inferir lo que saben los inversionistas informados y, finalmente, para actualizar su percepción sobre el valor real de un activo.

Identificar empíricamente el efecto de la información es un desafío. Incluso si pudiéramos observar qué tan atractivo es un activo, los precios y el atractivo suelen variar de manera conjunta debido a factores externos, principalmente, los fundamentos subyacentes del activo, y no solo por cambios en las percepciones. Lo ideal sería que hubiera una variación en el precio plenamente exógena, no relacionada con los fundamentos. El error de valoración del EMBI debido a la falla técnica ofrece precisamente este tipo de variación exógena.

El error se produjo en las primeras horas del 7 de enero de 2025, cuando el diferencial del EMBI cayó más de 114 puntos básicos, una fuerte caída que llamó la atención de los inversionistas. Más tarde, ese mismo día, se reveló un error en la página en tiempo real del índice. Esta reducción del EMBI no fue anticipada ni provocada por cambios en los fundamentos de Argentina ni en el entorno global, lo que la convierte en un impacto completamente exógeno. Las "calificaciones" de Argentina se dispararon, sin siquiera tener que "estudiar."

Investigamos cómo influyó esta variación en el mercado bursátil de Argentina. Los mercados bursátiles siempre han estado vinculados al riesgo soberano y, en términos más generales, a las evaluaciones sobre la capacidad del gobierno para promover la estabilidad macroeconómica y un marco normativo con reglas transparentes. Sin embargo, recientemente, esta relación parece haberse intensificado en Argentina, e indicadores como el diferencial del EMBI y los índices bursátiles reflejan una tendencia hacia la mejora a mediano plazo. Por lo tanto, no resulta sorprendente que en los últimos tiempos los inversionistas hayan utilizado el EMBI para conocer el valor intrínseco de las empresas argentinas.

Mediante un enfoque de diferencias en diferencias (DD), comprobamos que el error técnico provocó que el precio de las acciones de Argentina aumentara aproximadamente un 1,18 % más que el de otras EME en el intervalo del evento (i), con un efecto estadísticamente significativo al nivel del 1%.

En el gráfico 1, el panel A muestra que el índice de Argentina subió durante este intervalo, llegando a superar el 4%, lo que equivale a 1,88 desviaciones estándar de su variación porcentual en intervalos intradiarios similares del mes anterior, antes de descender tras anunciarse la corrección. El panel B muestra que, en los 15 intervalos de 10 minutos anteriores al error, no hubo diferencias sistemáticas entre el índice de Argentina y el de las demás EME. La ausencia de una tendencia previa respalda una interpretación causal de nuestros resultados.

Gráfico 1: Movimiento del índice de Argentina durante el evento y análisis de tendencia previa.

Tras la publicación del diferencial incorrecto del EMBI, la diferencia entre el índice de Argentina y el de las demás EME se volvió estadísticamente significativa y positiva. Inicialmente, el efecto se atenuó y dejó de ser significativo, pero luego repuntó y recuperó relevancia estadística cuando las búsquedas en Internet relacionadas con el término "riesgo país" alcanzaron su punto máximo. Esta simultaneidad entre el efecto y el momento en que la noticia alcanzó la mayor visibilidad en los medios y en Internet respalda la presencia de "efectos de la información".

Además, utilizamos un modelo de diferencia en diferencias en diferencias para evaluar si el error en la valoración afectó más a las empresas argentinas vinculadas a la reserva de esquisto Vaca Muerta que a las demás. Analizamos las empresas argentinas incluidas en el índice de las cuales se dispone de datos, y las clasificamos como vinculadas a la reserva Vaca Muerta si realizan actividades de exploración, producción, extracción de hidrocarburos no convencionales o suministro y distribución de gas de la región1. El resultado muestra que, si bien todas las empresas argentinas registraron aumentos en los precios, aquellas vinculadas a Vaca Muerta experimentaron un incremento adicional del 1,31 %. Este resultado indica que los inversionistas interpretaron la caída del EMBI como una mejora en las perspectivas de rentabilidad de estas reservas de petróleo y gas.

Validamos los resultados mediante varios controles de solidez. El uso de datos de empresas individuales en lugar de un índice agregado arroja resultados similares a los del modelo DD, al igual que un índice alternativo ponderado por capitalización de las 10 empresas más grandes. En el caso de los resultados de Vaca Muerta, utilizar índices en lugar de datos de empresas individuales mantiene el efecto, y ampliar la definición para incluir a las empresas que se beneficiaron indirectamente de la producción de Vaca Muerta lo amplifica aún más. Estos resultados refuerzan la idea de que las empresas vinculadas a la región se beneficiaron gracias a una mejor percepción del riesgo soberano.

Nuestros hallazgos resaltan la importancia del riesgo soberano en las EME, donde incluso los cambios ocasionados por errores técnicos pueden influir en la valoración de los activos (i). Los hallazgos también destacan la importancia de una estrategia de comunicación eficaz para las EME. Si bien los fundamentos sólidos refuerzan el atractivo de un país como destino de inversión, una comunicación clara y oportuna por parte de los responsables de formular políticas es esencial para evitar efectos no lineales que, en ciertas circunstancias, podrían desencadenar eventos con consecuencias macroeconómicas no deseadas.

1 Estas empresas representan el 85,95 % de la capitalización del índice original.