Informe completo: Fitch bajó la calificación de Argentina y pronosticó inflación de 100%

La agencia de calificación Fitch bajó este miércoles la calificación crediticia soberana de largo plazo de Argentina en un escalón, pasando de "CCC" a "CCC-", por lo que consideró como profundos desequilibrios macroeconómicos y una posición de liquidez externa muy limitada.

Según señaló, la rebaja de la calificación argentina "refleja desequilibrios macroeconómicos y una posición de liquidez externa altamente restringida, que Fitch espera que socave cada vez más la capacidad de pago a medida que el servicio de la deuda en moneda extranjera aumente en los próximos años".

El informe completo de Fitch para la Argentina y su pronóstico inflacionario

Informe técnico

Rebaja de IDR: La rebaja de la IDR en FC de Argentina a 'CCC-' refleja profundos desequilibrios macroeconómicos y una posición de liquidez externa altamente restringida, que Fitch espera que socave cada vez más la capacidad de pago a medida que aumenta el servicio de la deuda en moneda extranjera en los próximos años. Un Servicio Ampliado del Fondo (EFF, por sus siglas en inglés) con el FMI lanzado en marzo aún no ha demostrado ser un ancla sólida para las mejoras de políticas para generar reservas internacionales y mejorar las perspectivas de recuperación del acceso al mercado y no está claro si esto será posible lograrlo en algún momento. resultado de las próximas elecciones de 2023, aumentando los riesgos de un eventual evento crediticio. La rebaja de la IDR en moneda local a 'CCC-' refleja la opinión de Fitch de que la capacidad de pago en moneda local también está comprendida,

Reservas extranjeras bajo presión: El superávit en cuenta corriente se está erosionando (Fitch espera que cambie a un déficit del 0,4 % del PIB en 2022) y los controles de capital han contenido, pero no detenido por completo, las salidas, reflejando en gran medida las distorsiones monetarias y cambiarias. Las reservas internacionales netas (NIR; reservas brutas menos pasivos líquidos en divisas, como el swap de China) cayeron a USD 1300 millones en agosto desde USD 2300 millones a fines de 2021, y mucho más netas de financiamiento EFF, antes de saltar a USD 5,5 mil millones a mediados de octubre sobre el "dólar soja" (una oportunidad de un mes para que los productores de soja liquiden divisas a un tipo de cambio preferencial). Sin embargo, es probable que NIR vuelva a estar bajo presión debido a los pagos de importación (muchos se pospusieron desde mediados de año debido a un requisito del BCRA de que los importadores busquen financiamiento comercial de 180 días) y una mala cosecha de trigo. El BCRA está endureciendo los controles cambiarios,

Inflación récord: Fitch proyecta que la inflación alcanzará el 100 % en 2022 desde el 51 % en 2021, su nivel más alto en décadas, impulsada por un excedente monetario, presiones de precios globales y expectativas de devaluación que contaminan los comportamientos de fijación de precios. El BCRA elevó su tasa de política a 107% (porcentaje anual) desde 45%, luego de años de mantenerla estable, aunque esto aún no ha generado las tasas reales positivas previstas en la EFF. Si bien el BCRA ha reducido el financiamiento de la tesorería según lo requerido en la EFF, ha tomado otras medidas con efectos monetarios similares (por ejemplo, una intervención masiva para estabilizar el mercado local de bonos a mediados de año). Estos han aumentado considerablemente las necesidades de esterilización al mismo tiempo que las tasas de interés más altas han elevado el costo de hacerlo, ejerciendo más presión sobre el ya débil balance del BCRA y restringiendo su flexibilidad política.

Consolidación fiscal lenta: El déficit presupuestario primario está disminuyendo en el segundo semestre de 2022 después de un desliz en el primer semestre de 2022 por un control más estricto del gasto y la erosión de las pensiones y los salarios por el aumento de la inflación, y Fitch espera que alcance el objetivo del EFF del 2,8 % del PIB para 2022 (esto excluye las ganancias contables de los bonos re-taps que el FMI descubrió que eran falsos). Alcanzar el objetivo del 1,9 % en 2023 será un desafío: las autoridades han anunciado que una tan esperada reducción de los subsidios a la energía podría generar ahorros de alrededor del 0,5 % del PIB en 2023, pero ninguna otra medida estructural importante además de esta, y la presión del gasto ser alto dadas las elecciones y una fuerte desaceleración esperada del crecimiento. La consolidación podría volverse cada vez más difícil, dado que el aumento de la inflación está beneficiando las cuentas fiscales ahora, pero agregará presión más adelante debido a la indexación regresiva.

Aumentan los riesgos de financiamiento : Las autoridades han satisfecho sus necesidades de financiamiento principalmente en el mercado local de pesos, ya que el financiamiento del BCRA se ha reducido. Esto ha requerido plazos más cortos y tasas más altas, lo que ha resultado en un cúmulo de vencimientos a mediados de 2023 que podría ser difícil de renovar en medio de posibles nervios electorales. Los riesgos de pago de la deuda en moneda extranjera también podrían aumentar. Incluso los cupones incrementales relativamente bajos en bonos reestructurados (USD 2 mil millones en 2023 y USD 3 mil millones en 2024) podrían ser difíciles de pagar si las reservas se mantienen en niveles críticos. La capacidad para cumplir con los grandes pagos de amortización que comenzarán en 2025 dependerá de una acumulación sustancial de reservas de divisas y la recuperación del acceso al mercado, lo que Fitch espera que sea difícil de lograr incluso en cualquier resultado electoral.

Riesgos de sostenibilidad de la deuda pública: Fitch proyecta que la deuda del gobierno central aumentará al 84 % del PIB en 2022 desde el 81 % en 2021 y se mantendrá estable a partir de entonces, aunque esto no es indicativo de la sostenibilidad de la deuda. Un déficit primario, una débil tendencia de crecimiento y la indexación de la mayoría de los títulos del mercado de pesos a la inflación debilitan la dinámica de la deuda. Las tasas de interés reales profundamente negativas compensan esto, pero serán menos favorables si las autoridades pasan de un financiamiento del BCRA con prácticamente cero intereses a un financiamiento de mercado más costoso, y si aumentan los cupones de los bonos reestructurados. La apreciación real del peso también está ayudando a la dinámica de la deuda, pero esta no es una tendencia sostenible.

El impulso del crecimiento se desacelerará : Fitch ha revisado su crecimiento del PIB real proyectado para 2022 hasta el 4,6%, dado un impulso mejor al esperado en lo que va del año. La alta inflación ha erosionado los ingresos reales, pero también ha incentivado la aceleración del gasto, respaldando el crecimiento por ahora. Sin embargo, el crecimiento está destinado a desacelerarse en el contexto de una inflación creciente, ajustes de política y restricciones cambiarias que corren el riesgo de privar al sector productivo de los insumos necesarios. Las incertidumbres macro y la ausencia de una agenda para abordar los problemas de competitividad de larga data socavan la perspectiva de crecimiento a mediano plazo, aunque esto podría mejorar si una agenda para abordar estos problemas cobra fuerza después de las elecciones.

Massa se hace cargo : Las condiciones políticas para el ajuste de políticas parecen haber mejorado con el nombramiento de Sergio Massa (un peso pesado en la coalición peronista gobernante) como ministro de Finanzas en agosto, después de años en los que las tensiones dentro del peronismo obstaculizaron tal agenda. El endurecimiento monetario y los recortes de los subsidios a la energía son signos de progreso. Sin embargo, un plan de política integral necesario para impulsar la confianza sigue siendo difícil de lograr, y parece poco probable que surja hasta después de las elecciones de 2023. La oposición parece estar bien posicionada para ganar, luego de su fuerte desempeño en las elecciones intermedias de 2021 y dada la baja popularidad de la administración de Alberto Fernández. Sin embargo, un entorno social y político complejo podría complicar los ajustes en cualquier resultado electoral.

Argentina tiene un puntaje de relevancia ESG (RS) de '5' tanto para la estabilidad y los derechos políticos como para el estado de derecho, la calidad institucional y regulatoria y el control de la corrupción. Estos puntajes reflejan el alto peso que los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial (WBGI) tienen en el Modelo de Calificación Soberana propiedad de Fitch. Argentina tiene una clasificación media en el WBGI en el percentil 46, equilibrando una voz y responsabilidad moderadamente altas, un nivel moderado de corrupción y un historial reciente de transiciones políticas pacíficas con una capacidad institucional débil y una aplicación desigual del estado de derecho.

SENSIBILIDADES DE CLASIFICACIÓN

Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de calificación negativa/rebaja:

-Finanzas públicas: Señales de probable incumplimiento de los acreedores privados, incluida la intensificación de las tensiones financieras que aumentan los riesgos y los incentivos para que el soberano pierda, vuelva a perfilar unilateralmente o renegociar los próximos pagos de bonos.

Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción/mejora de calificación positiva:

--Finanzas externas: una acumulación sostenida de las reservas internacionales del banco central respaldada por ajustes de política creíbles;

--Finanzas Públicas: Implementación de un ajuste fiscal creíble que ponga la deuda del gobierno/PIB en un camino descendente y mejore materialmente el acceso al financiamiento del mercado;

--Macro: Mayor confianza en un plan de política que podría apoyar la recuperación económica y mejorar la estabilidad macroeconómica.

MODELO DE CALIFICACIÓN SOBERANA (SRM) Y SUPERPOSICIÓN CUALITATIVA (QO)

El SRM propiedad de Fitch asigna a Argentina una calificación equivalente a una IDR en moneda extranjera a largo plazo de 'B-'. Sin embargo, de acuerdo con sus criterios de calificación, el comité de calificación soberana de Fitch no ha utilizado el SRM y QO para explicar las calificaciones en este caso. En cambio, las calificaciones de 'CCC+' e inferiores se guían por las definiciones de calificación.

El SRM de Fitch es el modelo de calificación de regresión múltiple patentado por la agencia que emplea 18 variables basadas en promedios centrados de tres años, incluido un año de pronósticos, para producir una puntuación equivalente a una IDR LT FC. La QO de Fitch es un marco cualitativo prospectivo diseñado para permitir el ajuste de la salida de SRM para asignar la calificación final, reflejando factores dentro de nuestros criterios que no son completamente cuantificables y/o no se reflejan completamente en el SRM.

ESCENARIO DE CALIFICACIÓN DEL MEJOR / PEOR DE LOS CASOS

Las calificaciones crediticias en escala internacional de emisores soberanos, finanzas públicas e infraestructura tienen un escenario de mejora de calificación en el mejor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección positiva) de tres escalones en un horizonte de calificación de tres años; y un escenario de rebaja de calificación en el peor de los casos (definido como el percentil 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección negativa) de tres escalones durante tres años. La gama completa de calificaciones crediticias en el mejor y el peor de los casos para todas las categorías de calificación varía de 'AAA' a 'D'. Las calificaciones crediticias del mejor y el peor de los casos se basan en el desempeño histórico. Para obtener más información sobre la metodología utilizada para determinar las calificaciones crediticias específicas del sector en el mejor y el peor de los casos, visite https://www.fitchratings.com/site/re/10111579 .

REFERENCIAS PARA UNA FUENTE SUSTANCIALMENTE IMPORTANTE CITADA COMO IMPULSOR CLAVE DE LA CALIFICACIÓN

Las principales fuentes de información utilizadas en el análisis se describen en los Criterios Aplicables.

CONSIDERACIONES ESG

Argentina tiene un puntaje de relevancia ESG de '5' para Estabilidad Política y Derechos, ya que los Indicadores de Gobernanza del Banco Mundial tienen el peso más alto en el SRM de Fitch y, por lo tanto, son altamente relevantes para la calificación y un factor clave de calificación con un peso alto. Como Argentina tiene un rango percentil por debajo de 50 para el respectivo Indicador de Gobernanza, esto tiene un impacto negativo en el perfil crediticio.

Argentina tiene un puntaje de relevancia ESG de '5' para Estado de derecho, calidad institucional y regulatoria y control de la corrupción, ya que los indicadores de gobernanza del Banco Mundial tienen el peso más alto en el SRM de Fitch y, por lo tanto, son muy relevantes para la calificación y son un factor clave de calificación con un peso alto Como Argentina tiene un rango percentil por debajo de 50 para los respectivos Indicadores de Gobernanza, esto tiene un impacto negativo en el perfil crediticio.

Argentina tiene un puntaje de relevancia ESG de '4[+]' para derechos humanos y libertades políticas, ya que el pilar Voz y rendición de cuentas de los Indicadores de gobernabilidad del Banco Mundial es relevante para la calificación y un factor de calificación. Dado que Argentina tiene un rango percentil superior a 50 para el respectivo Indicador de Gobernanza, esto tiene un impacto positivo en el perfil crediticio.

Argentina tiene un puntaje de relevancia ESG de '4' para los derechos de los acreedores, ya que la voluntad de servir y pagar la deuda es relevante para la calificación y es un factor de calificación para Argentina, como para todos los soberanos. Como Argentina tiene una reestructuración de la deuda pública bastante reciente en 2020, esto tiene un impacto negativo en el perfil crediticio.

A menos que se indique lo contrario en esta sección, el nivel más alto de relevancia crediticia ESG es una puntuación de '3'. Esto significa que los problemas de ESG son neutrales para el crédito o solo tienen un impacto crediticio mínimo en la entidad, ya sea por su naturaleza o por la forma en que la entidad los gestiona. Para obtener más información sobre las puntuaciones de relevancia ESG de Fitch, visite www.fitchratings.com/esg .

English version: Fitch Downgrades Argentina to 'CCC-'; Removes From UCO

Fitch Ratings has Fitch Ratings has downgraded Argentina's Long-Term Foreign-Currency (FC) and Local-Currency (LC) Issuer Default Ratings (IDRs) to 'CCC-' from 'CCC'. Fitch typically does not assign Outlooks to sovereigns with a rating of 'CCC+' or below. Fitch has removed the Long-Term IDRs from Under Criteria Observation (UCO).

KEY RATING DRIVERS

Downgrade of IDRs: The downgrade of Argentina's FC IDR to 'CCC-' reflects deep macroeconomic imbalances and a highly constrained external liquidity position, which Fitch expects to increasingly undermine repayment capacity as foreign-currency debt service ramps up in the coming years. An Extended Fund Facility (EFF) with the IMF launched in March has not yet proven to be a strong anchor for policy improvements to build international reserves and improve prospects for recovery of market access and it is unclear if this will be possible to achieve in any outcome of upcoming 2023 elections, increasing risks of an eventual credit event. The downgrade of the LC IDR to 'CCC-' reflects Fitch's view that local-currency repayment capacity is also comprised, as a heavy load of peso maturities due in the coming year could be hard to roll over in the event of pre-election market jitters.

Foreign Reserves Under Pressure: The current account surplus is eroding (Fitch expects it to flip to a deficit of 0.4% of GDP in 2022) and capital controls have contained but not fully staunched outflows, largely reflecting monetary and exchange-rate distortions. Net international reserves (NIR; gross reserves minus liquid FX liabilities such as the China swap) fell to USD1.3 billion in August from USD2.3 billion at end-2021, and much more net of EFF financing, before jumping to USD5.5 billion as of mid-October on the "soy dollar" (a one-month opportunity for soy producers to liquidate FX at a preferential exchange rate). However, NIR will likely come under pressure again due to import payments (many were postponed from mid-year due to a BCRA requirement that importers seek 180-day trade financing) and a poor wheat harvest. The BCRA is tightening FX controls, which could contain reserve declines, but the sustained accumulation targeted in the EFF appears unlikely in the absence of a holistic shift in exchange-rate policy.

Record-High Inflation: Fitch projects inflation will reach 100% in 2022 from 51% in 2021, its highest level in decades, driven by a monetary overhang, global price pressures and devaluation expectations contaminating price-setting behaviors. The BCRA has lifted its policy rate to 107% (percent annum) from 45%, after years of keeping it stable, though this has not yet delivered the positive real rates envisioned in the EFF. While the BCRA has dialed back financing of the treasury as required in the EFF, it has taken other measures with similar monetary effects (e.g. a massive intervention to stabilize the local bond market mid-year). These have greatly increased sterilization needs at the same time as higher interest rates have lifted the cost of doing so, putting further pressure on the BCRA's already weak balance sheet and constraining its policy flexibility.

Slow Fiscal Consolidation: The primary budget deficit is declining in 2H22 after slippage in 1H22 on tighter control of spending and erosion of pensions and salaries from surging inflation, and Fitch expects it will reach the 2.8% of GDP EFF target for 2022 (this excludes accounting profits on bond re-taps found to be spurious by the IMF). Achieving the 1.9% target in 2023 will be challenging: the authorities have announced a long-awaited roll-back in energy subsidies could yield savings of around 0.5% of GDP in 2023, but no other major structural measures besides this, and spending pressure will be high given elections and a sharp expected growth slowdown. Consolidation could become increasingly difficult, given that rising inflation is benefitting fiscal accounts now, but will add pressure later on due to backward indexation.

Financing Risks to Rise: The authorities have met their financing needs mainly in the local peso market as BCRA funding has been scaled back. This has required shorter tenors and higher rates, resulting in a clustering of maturities in mid-2023 that could be difficult to roll over amid possible election jitters. Foreign-currency debt repayment risks could also rise. Even relatively low step-up coupons on restructured bonds (USD2 billion in 2023 and USD3 billion in 2024) could be difficult to pay should reserves remain at critical levels. Capacity to honor large amortization payments that will begin in 2025 will hinge on a substantial FX reserve accumulation and recovery of market access, which Fitch expects could be difficult to achieve even in any election outcome.

Government Debt Sustainability Risks: Fitch projects central government debt will rise to 84% of GDP in 2022 from 81% in 2021 and remain stable thereafter, although this is not indicative of debt sustainability. A primary deficit, weak trend growth, and the indexation of most peso market securities to inflation weaken debt dynamics. Deeply negative real interest rates offset this, but will be less supportive should the authorities shift away from virtually zero-interest BCRA financing to costlier market financing, and as coupons on restructured bonds step up. Real appreciation of the peso is also helping debt dynamics, but this is not a sustainable trend.

Growth Momentum to Slow: Fitch has revised its projected real GDP growth for 2022 up to 4.6%, given better-than-expected momentum so far this year. High inflation has eroded real incomes, but has also incentivized acceleration of spending, supporting growth for now. Growth is bound to slow, however, in the context of surging inflation, policy adjustments, and FX restrictions that risk depriving the productive sector of needed inputs. Macro uncertainties and the absence of an agenda to address longstanding competitiveness issues undermine the medium-term growth outlook, though this could improve should an agenda to tackle these issues gain traction after elections.

Massa Takes Charge: Political conditions for policy adjustment appear to have improved with the appointment of Sergio Massa (a heavyweight in the ruling Peronist coalition) as finance minister in August, after years in which tensions within Peronism hindered such an agenda. Monetary tightening and energy subsidy cuts are signs of progress. Nevertheless, a comprehensive policy plan needed to boost confidence remains elusive, and this appears unlikely to emerge until after the 2023 elections. The opposition appears well positioned to win, following its strong showing in the 2021 midterms and given the low popularity of the Alberto Fernandez administration. However, a complex social and political environment could complicate adjustments in any election outcome.

Argentina has an ESG Relevance Score (RS) of '5' for both Political Stability and Rights and for the Rule of Law, Institutional and Regulatory Quality and Control of Corruption. These scores reflect the high weight that the World Bank Governance Indicators (WBGI) have in Fitch's proprietary Sovereign Rating Model. Argentina has a medium WBGI ranking at the 46th percentile, balancing moderately high voice and accountability, a moderate level of corruption, and a recent track record of peaceful political transitions with weak institutional capacity and uneven application of the rule of law.

RATING SENSITIVITIES

Factors that could, individually or collectively, lead to negative rating action/downgrade:

-Public Finances: Signs of probable default to private creditors, including intensification of financing strains that increase risks of and incentives for the sovereign to miss, unilaterally reprofile, or renegotiate upcoming bond repayments.

Factors that could, individually or collectively, lead to positive rating action/upgrade:

--External Finances: A sustained build-up in central bank international reserves supported by credible policy adjustments;

--Public Finances: Implementation of a credible fiscal adjustment that puts government debt/GDP on a downward path and materially improves access to market financing;

--Macro: Greater confidence in a policy plan that could support economic recovery and improve macroeconomic stability.

SOVEREIGN RATING MODEL (SRM) AND QUALITATIVE OVERLAY (QO)

Fitch's proprietary SRM assigns Argentina a score equivalent to a 'B-' Long-Term Foreign-Currency IDR. However, in accordance with its rating criteria, Fitch's sovereign rating committee has not utilized the SRM and QO to explain the ratings in this instance. Ratings of 'CCC+' and below are instead guided by the rating definitions.

Fitch's SRM is the agency's proprietary multiple regression rating model that employs 18 variables based on three-year centered averages, including one year of forecasts, to produce a score equivalent to a LT FC IDR. Fitch's QO is a forward-looking qualitative framework designed to allow for adjustment to the SRM output to assign the final rating, reflecting factors within our criteria that are not fully quantifiable and/or not fully reflected in the SRM.

BEST/WORST CASE RATING SCENARIO

International scale credit ratings of Sovereigns, Public Finance and Infrastructure issuers have a best-case rating upgrade scenario (defined as the 99th percentile of rating transitions, measured in a positive direction) of three notches over a three-year rating horizon; and a worst-case rating downgrade scenario (defined as the 99th percentile of rating transitions, measured in a negative direction) of three notches over three years. The complete span of best- and worst-case scenario credit ratings for all rating categories ranges from 'AAA' to 'D'. Best- and worst-case scenario credit ratings are based on historical performance. For more information about the methodology used to determine sector-specific best- and worst-case scenario credit ratings, visit https://www.fitchratings.com/site/re/10111579.

REFERENCES FOR SUBSTANTIALLY MATERIAL SOURCE CITED AS KEY DRIVER OF RATING

The principal sources of information used in the analysis are described in the Applicable Criteria.

ESG CONSIDERATIONS

Argentina has an ESG Relevance Score of '5' for Political Stability and Rights as World Bank Governance Indicators have the highest weight in Fitch's SRM and are therefore highly relevant to the rating and a key rating driver with a high weight. As Argentina has a percentile rank below 50 for the respective Governance Indicator, this has a negative impact on the credit profile.

Argentina has an ESG Relevance Score of '5' for Rule of Law, Institutional & Regulatory Quality and Control of Corruption as World Bank Governance Indicators have the highest weight in Fitch's SRM and are therefore highly relevant to the rating and are a key rating driver with a high weight. As Argentina has a percentile rank below 50 for the respective Governance Indicators, this has a negative impact on the credit profile.

Argentina has an ESG Relevance Score of '4[+]' for Human Rights and Political Freedoms as the Voice and Accountability pillar of the World Bank Governance Indicators is relevant to the rating and a rating driver. As Argentina has a percentile rank above 50 for the respective Governance Indicator, this has a positive impact on the credit profile.

Argentina has an ESG Relevance Score of '4' for Creditor Rights as willingness to service and repay debt is relevant to the rating and is a rating driver for Argentina, as for all sovereigns. As Argentina has a fairly recent restructuring of public debt in 2020, this has a negative impact on the credit profile.

Unless otherwise disclosed in this section, the highest level of ESG credit relevance is a score of '3'. This means ESG issues are credit-neutral or have only a minimal credit impact on the entity, either due to their nature or the way in which they are being managed by the entity. For more information on Fitch's ESG Relevance Scores, visit www.fitchratings.com/esg.