Así repercutió noviembre en los mercados

El trabajo de TSA Bursátil con los datos de noviembre de 2022, con gráficos y el análisis a fondo de lo sucedido.

TSA Bursátil

- Se vivió un noviembre alcista en los mercados internacionales, con el STOXX Global 1800 USD (SXW1) y S&P 500 (SPX) apreciándose +5,4% y +6,9%, respectivamente. Detrás de esta dinámica estuvo la lectura de inflación en Estados Unidos de octubre, que convalidó una desaceleración desde +8,2% anual en septiembre a +7,7%. Sin embargo, algunos de los principales bancos de inversión globales sostuvieron que la recuperación fue "sobredimensionada" y advirtieron que el reciente repunte de las acciones estadounidenses es una oportunidad para reducir exposición.


Agenda económica: qué pasó y qué pasará

-  A pesar de que un levantamiento inicial en las restricciones generó expectativas, China se encontraría atravesando la peor ola de Covid desde el comienzo de la pandemia. En este contexto, los datos del PMI manufacturero y no manufacturero de noviembre indicaron una contracción de la economía mayor a la esperada por el consenso de mercado, ya que las medidas de confinamiento continúan deprimiendo la actividad. 

- Durante el undécimo mes del año, el iShares Latin America 40 ETF se revalorizó +1,0%, por debajo del +11,0% que experimentó el ETF de mercados emergentes. En este contexto, el EWZ cayó -3,6%, debido a la incertidumbre en torno a las indefiniciones sobre el gabinete del presidente electo Lula da Silva y su política fiscal. En cuanto al Merval en dólares, avanzó +6,4%, aun convalidando una suba del CCL (GD30 en C.I.) de +5,7%.

Los principales indicadores

El gráfico del mes

Al 29 de noviembre, el ITCRM medido al tipo de cambio CCL se depreció aproximadamente +3,8%, cuando el Cable avanzó + 6,9 % en términos nominales, desde $305,4 a $ 326,5. 

Dado que observamos que, el tipo de cambio real se movió entre el promedio del año 2002 como piso y niveles cercanos al de salida de convertibilidad como techo desde 2020, vemos favorable aumentar la dolarización de carteras en el momento actual.

Ingresando en el último mes de un año bastante movido en términos bursátiles, los inversores analizan con mayor énfasis cuáles son las alternativas disponibles para el 2023. 

En el ámbito local, la deuda pública en pesos parece sembrar dudas al mismo tiempo de que los soberanos en dólares se mantienen como una apuesta de alto retorno, pero con elevado riesgo. 

Como mencionamos en la editorial anterior, el endeudamiento doméstico es el "talón de Aquiles" del programa con el FMI. Más allá de las intervenciones del BCRA en el mercado secundario, la venta de "puts" sobre los títulos públicos o la convalidación de mejores tasas en las licitaciones, el gobierno se encuentra con un mercado reacio a renovar vencimientos si no es bajo ciertas condiciones. 

Tiempo atrás se vislumbró a la deuda atada al coeficiente CER como la única capaz de atraer a los inversores y brindar al gobierno el fondeo necesario. Dado que el stock de títulos con ajuste por inflación alcanzó niveles elevados (actualmente representa aproximadamente el 73% de la deuda en pesos, considerando el outstanding de los instrumentos), el Tesoro Nacional comenzó a rotar hacia aquellos a tasa fija o, en menor medida, dollar-linked. 

No obstante, el problema con estos títulos, que actualmente está vigente, es que no pueden colocarse a plazos extensos. Ya son varias las licitaciones en que debe acortarse la duración para generar interés, siendo mayo el último mes en que se ofrecieron Boncer en las licitaciones y en las siguientes se licitaron bonos dollar-linked con vencimientos en 2023. Todo esto se materializa en el perfil de vencimientos que se debe afrontar el año que viene. 

Si bien ya se efectuaron dos canjes de deuda para despejar compromisos de estos últimos meses, la renovación se hizo a través de los nuevos bonos duales, concentrados en junio, julio y septiembre del 2023. 

Considerando la renta y amortización de la totalidad de los títulos en pesos, el promedio de vencimientos mensuales desde diciembre de 2022 a diciembre 2023 ronda los 1,18 billones de pesos, con la mayor carga a partir de julio por las emisiones de los duales.

Sobre este punto, resonó el informe elaborado por S&P Global sobre la deuda argentina, en el que la calificación soberana de largo plazo en moneda local fue rebajada a CCC- para "reflejar las mayores vulnerabilidades durante los próximos seis meses dada la concentración en el perfil de deuda en pesos". 

Por lo tanto, la deuda en pesos queda un escalón por debajo de aquella extranjera (con calificación CCC+), algo impensado para la mayor parte de los analistas. De acuerdo a la calificadora, los desacuerdos políticos dentro de la coalición gobernante y de la oposición están limitando la posibilidad de extender los vencimientos en las colocaciones de deuda. 

Considerando esto, sigue habiendo espacio para invertir con cautela en este tipo de instrumentos en el corto plazo. Incorporando proyecciones del REM del BCRA, las Lecer promedian una TIREA de +114,6%, mientras que las Ledes están más cerca de 105%. Ante este escenario, o uno donde ambos títulos rindieran lo mismo, las letras ajustables por CER dejan mejor posicionada a la cartera con una suerte de "seguro" frente a una aceleración inflacionaria. Ahora bien, no debe descartarse la dolarización de carteras a través de distintos instrumentos. 

Abundan créditos corporativos hard dollar, como CGC 2025, Pampa 2026 y Genneia 2027, con buenos cupones de renta entre 8,75% y 9,50% nominal anual. También, existe lugar para incorporar títulos sub-soberanos en dólares, por ejemplo, los bonos de provincia de Mendoza 2029, con cupón step-up y amortizaciones semestrales a partir del 2023. 

Finalmente, los soberanos en dólares continúan siendo una apuesta a mediano plazo con buenos retornos dadas las bajas paridades actuales, aunque la ponderación al interior del portfolio debería ser marginal, y sólo para aquellos inversores con apetito por riesgo.

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